海正药业(600267):创新药逐渐迈向成熟
责任编辑：本站编辑 来源：农药工业网 日期：2012-03-29
净利增长 38%,符合预期.2011年公司实现收入51.61亿,增长13.6%,净利润5.04亿,增长37.8%,EPS0.96元,扣非后净利4.60亿,增长38.3%,其中:第四季度实现收入15.32亿, 增长20.6%,净利润1.54亿,增长25.2%,EPS0.29元.公司拟10股派现1.50元(含税),转增6股.
合同定制即将收获, 制剂出口,生物技术药与创新药逐渐迈向成熟.2011年海正与多家跨国药企新签订4个产品转移生产合同,合同金额超1亿美元,富阳原料药生产线预计12年中期通过规范市场认证, 合同定制即将收获.海正11年研发投入2.02亿,占母公司销售收入9.2%,制剂出口,生物技术药与创新药逐步迈向成熟.我们维持12-13年每股收益预测1.25, 1.63元,同比增长30%,30%,首次预测14年每股收益2.07元,增长27%,分别对应预测市盈率22,17,13倍,维持买入评级.
引入作业成本核算方法, 部分费用计入成本,毛利率稳定略有下滑.11年海正引进作业成本核算方法而变更费用计量范围,部分费用计入成本,医药生产业务毛利率52.13%,同比略下滑1.8个百分点.抗肿瘤药实现收入8.02亿,增长20.4%;抗寄生虫药及兽药5.07亿,增长26%,毛利率38.8%,上升5.4个百分点;内分泌药2.98亿,增长16.9%, 毛利率46.9%;其他药品1.24亿,增长65.6%.其中:合同定制生产贡献2.47亿,占母公司收入11.25%;制剂出口实现收入1906万,增长17%;国内制剂9.27亿,增长18.89%.合资企业雅赛利(台州)实现1.16亿,净利润3559亿,同比基本持平.
有别于大众的认识: 1)市场认为海正近年资本投入过大:11年在建工程转固4.87亿, 在建工程20.15亿,拟投固定资产可能超过20亿,同时海正对符合资本化条件的部分财务费用进行了资本化处理,11年资本化利息费用达8787万,随着在建工程转固,对应财务费用将不再符合资本化条件和新增折旧将对报表利润形成压力.我们认为:海正发展模式需要较高的资本支出,海正研发投入水平与规范市场主流通用名药企业相当,高盈利产品投产应能顺利消化折旧与财务费用;2)市场认为海正与辉瑞正式合资时点一再延后,受益程度具备一定不确定性.我们认为:海正产品线丰富,但营销是短板,与辉瑞合资有助于发挥产品线潜力.3)市场认为海正生物制药板块短期难以形成盈利.我们认为:海正在研20多个大分子药物, 包括抗体药物,人重组白蛋白,人重组胰岛素, 融合蛋白和基因疫苗等,进度最快的安柏诺已经完成三期临床,借助于辉瑞的销售渠道,公司生物药13,14年有望形成较大贡献.4)市场认为:制剂出口文号获取周期较长,规范市场仿制药市场竞争激烈.我们认为:海正可以通过购买文号,转移生产加快获取ANDA.
美国注射剂通用名市场由于生产厂家设备老化,肿瘤等品类供应严重短缺,凭借原料药一体化与先进的生产设施,海正制剂出口业务有望超预期.
股价上涨催化剂:1)海正与辉瑞正式公告合作; 2)富阳基地产能顺利通过认证,盈利拐点确立;3)美国肿瘤药注射剂供应短缺状况被更多投资者认知, 海正ANDA 文号申报超预期;4)生物药安百诺上市时点与销售超预期;5)创新药研发进度超预期.
核心假定的风险:富阳基地认证通过时间取决于美国FDA, 存在认证时间延后可能;海正与辉瑞合作框架确立, 正式合同签订时间难以准确预判;海正固定资产投入较大, 财务负担重,如果新产品上量不及预期,财务费用与资产折旧可能拖累业绩增长;ANDA 申报与生产设施规范市场认证周期漫长,存在进度不达预期可能.
